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岳陽林紙:業績符合預期,毛利率環比回升

2012-04-24 11:52 來源：申銀萬國證券責編：陳培

摘要：: Q1盈利觸底,期待環比改善。正如我們在季報前瞻中所指出的,造紙行業盈利12年初觸底;因11Q1盈利處于相對高位,12年一季報業績普遍同比大幅下滑,公司亦然。

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　　【CPP114】訊：Q1盈利觸底,期待環比改善。正如我們在季報前瞻中所指出的,造紙行業盈利12年初觸底;因11Q1盈利處于相對高位,12年一季報業績普遍同比大幅下滑,公司亦然。預計公司后續盈利將環比改善,基于:1)宏觀需求回暖,帶動紙價有效提升,加之公司前期低價原材料的儲備,有望提升盈利;2)溶解漿技改項目,Q2正式投產溶解漿(目前為改性溶解漿產品),增厚盈利;3)對大股東定向增發成功后,資本結構將進一步優化,節省財務費用;4)中紙入駐后,繼續提升管理水平,進行內部挖潛。我們暫維持公司12-13年EPS為0.28元和0.40元(不考慮定增股本攤薄)的預測,目前股價(5.14元)對應12-13年PE分別為18倍和13倍,基于后續盈利環比改善預期,維持“增持”。
　　
　　一季報業績符合預期。公司12Q1實現銷售收入15.83億元,主要因紙價同比下跌,收入同比下滑7.9%;同比角度,主要因財務費用率的大幅攀升(由11Q1的6.6%上升至12Q1的9.0%),拖累凈利率由11Q1的4.0%下降至12Q1的0.6%,使(歸屬于上市公司股東的)凈利潤同比下滑87.1%至890.69萬元;合EPS0.01元,完全符合我們一季報前瞻中的預期。每股經營活動產生的現金凈流量為-0.50元。
　　
　　受益于低價原料儲備,毛利率環比略有回升;財務費用繼續攀升,侵蝕盈利。
　　
　　受益于前期低價原材料儲備,12Q1毛利率環比略有回升至19.4%(vs11Q418.5%),分業務來看,預計包裝紙盈利尚可,文化紙依舊低迷,紙漿業務因技改開工率不足略有虧損,林業務略有盈利。中紙入主后,公司內部各項改革有序進行中,著重成本和費用的各項控制,Q1銷售費用率和管理費用率環比略有回落(3.5%/6.1%vs11Q43.8%/6.6%),但財務費用率因收入分母縮小環比仍小幅攀升至9.0%(vs11Q48.8%)。
　　
　　漿線技改穩步推進,預計正式溶解漿12Q2投產。子公司駿泰漿紙漂白硫酸鹽木漿產品升級技改項目穩步推進(截止一季度末已完成90%),公司在建工程由年初的3.29億元進一步上升至4.23億元。公司目前生產改性溶解漿產品,預計12Q2將投產正式溶解漿。母公司自籌資金新建的打漿處理中心(投資2400萬元),截止一季度末,已完成安裝、調試并投入運行,預計將進一步優化公司產品結構,提升高附加值產品占比。應收賬款和存貨進一步上升,拖累經營現金流。為確保銷售,公司銷售信用周期略有調整,應收賬款由年初的4.74億元大幅上升至6.95億元。此外,存貨規模也由年初的8.56億元略有上升至8.87億元,預計系公司進一步加大低價原材料儲備所致。主要因應收賬款和存貨的進一步上升,公司經營活動產生的現金流量凈額為-4.23億元,現金流仍不容樂觀。
　　
　　核心假設風險:下游宏觀需求回升幅度低于預期;中紙入主后管理改善進度低于預期。

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